在风头正健的全球PE（私募基金）中，新近在美国纽交所上市的“黑石集团”（NYSE：BX，下称“黑石”）无疑是国人最为关注的一只。 
 
    因为在其上市不久前，筹备中的国家外汇投资公司（以下简称汇投公司）斥资30亿美元，购入黑石1.01亿股无投票权普通股，约占后者发行后总股本的9.37%。这是国家外汇投资公司首笔境外股权投资。

    6月22日，黑石上市首日，股价由发行价31美元大涨4.06美元，至35.06美元，涨幅高达13.1％，使汇投公司每股账面盈利达5.455美元，一日暴赚超过5亿美元。

　　不过，此后黑石股价的表现却差强人意、跌跌不休，汇投公司的账面盈利不断“缩水”，市场对外汇海外投资的质疑声音也开始涌现。

　　运营规模预计达2000亿美元的国家外汇投资公司，无疑是迄今中国最大的公司实体。而如何运营其庞大的资产规模，实现保值增值，并为中国经济全局服务，将成为摆在这个“庞然大物”面前的史无前例的全新命题。

　　股价如坐“过山车”

　　因为股价暴跌，黑石被海外媒体称为今年美国表现最差的IPO之一。

　　在6月22日上市首日大涨13.1％后，仅两个交易日，黑石便跌破发行价31美元。至6月29日，黑石报收29.69美元，汇投公司的每股账面亏损约0.335美元，亏损幅度约为1.13%，市场大哗。7月5日，黑石的收盘价终于回升到30.63美元，相比汇投公司参股时的29.605美元高出1.025美元，账面赢利1亿美元，约合7.87亿元人民币。不过好景不长，黑石股价于7月20日又跌至25.95美元的历史最低点，比发行价31美元低了16%。7月23日一度出现反弹，但在7月25日再次下跌，收于历史新低25.51美元。

　　股价跌宕起伏，表面上看，是受到美国国内要求调高私募基金公司税赋比率法案修正的直接冲击，而在其背后，是今夏弥漫于华尔街投行间的有关私募基金公司管理不透明，导致整个行业畸形繁荣的批评声浪。

　　“投资者担心私人股本热潮行将结束。黑石上市前有太多炒作，人们已经厌倦了。”

　　“私人股本行业充斥着大量泡沫，而黑石是最大的那个。”

　　“过去这或许是一个神话，它的经营模式几近完美。但现在，它们已经到顶了。”

　　越来越多的华尔街分析家发出类似的质疑。

　　由于类似黑石这样的有限合伙制公司架构，可以得到纽交所多项交易规则豁免。例如，可以不需要在董事会中聘任独立董事，甚至不用召开年度股东大会，公众投资者对公司的影响几乎为零。这种公司治理结构不透明被认为是PE公司的终极“杀手”，已经有评级公司将此类私募基金公司扔进垃圾级别。

　　经济学家谢国忠也撰文认为，黑石上市后股价下跌并非偶然。“PE的繁荣很可能是一个泡沫。良好的PE表现依赖于投资明星。施瓦茨曼（黑石董事长兼首席执行官）快80岁了，我相信他很健康，还能工作很长时间，但人的寿命毕竟是有限的。”

　　除此之外，投资者对支持黑石核心杠杆收购业务的信贷市场健康状况越来越强烈的担忧，也是造成股价动荡的原因之一。

　　纯市场化商业运作初见端倪

　　回望这一段如坐“过山车”的历程，成立在即的汇投公司着实玩了一把心跳。不过在当事人看来，短期内账面价值的起起落落，并非实际上的盈亏。

　　根据汇投公司（筹）和黑石集团于5月签署的协议，汇投公司承诺至少在四年时间内持有其对黑石集团的投资。也就是说，汇投公司投资黑石有四年的禁售期。四年之后，每年可以出售的股份约为三分之一。因此，汇投公司筹建相关人士认为，由于投资黑石锁定时间长，短时间内的股价变动并无实际意义。况且黑石刚刚上市，在一段时间内发生波动亦属正常。

　　“如果四年后市场很好，股票价值不断升高，（国家外汇投资公司）也不见得一定要抛出。”中央汇金公司副董事长汪建熙对外表示。

　　业内人士分析认为，相比股票市值，汇投公司应该更看重黑石的赢利能力和每年现金分红数量，每年分红可用来支付因公司成立所需2000亿美元注册资本金而发行特别国债的成本。

　　据公开数据，管理着全球884亿美元资产的黑石集团，拥有和投资超过100家公司，其行业分布遍及消费品公司、军工企业、精密机械公司、旅游公司等各行各业。2006年净利润高达22.7亿美元，同比增长71％。仅今年前3个月，盈利已达11.3亿美元，同比翻了一倍多。在过去5年中，黑石的回报率保持在25％以上。对这样一笔投资“处女秀”，汇投公司筹备组组长楼继伟对黑石的评价是一家赢得广泛尊敬的企业，“汇投公司第一笔投资于黑石，感到非常高兴。”

　　而黑石集团的创建者之一、董事长兼首席执行官史蒂夫·斯瓦茨曼对此的回应是，能吸引到中国汇投公司作为股东，同样感到自豪。

　　全程参与交易的中央汇金公司副董事长、中国建银投资有限责任公司董事长汪建熙表示，“这笔投资是汇投公司自主决策的商业行为，目的是在可接受风险程度的前提下取得更好的投资收益。”

　　斯瓦茨曼也认为，这是一笔“纯商业”的交易。在进行首次公开发售后，国家外汇投资公司并不会介入黑石的管理，也不会改变黑石的现有结构。黑石将继续按照以前的经营模式运作，为股东创造收益。此外，选择持股比例低于10％，无须获得美国政府的批准，显示出汇投公司市场化运作灵活性的一面。

　　巨量外汇何去何从

　　市场化商业运作必然伴随着风险，汇投公司的成立也引起业界对于其运营模式、投资方向、面临挑战的讨论。

　　对此，中国人民银行行长周小川曾公开表示，公司外汇储备将被允许投资于较银行目前投资的种类广泛得多的金融工具。“起码汇金公司现有投资的金融股份要占一部分，还有一些战略领域会是其中的一部分。”央行副行长吴晓灵说。

　　中国农业银行行长项俊波认为，中国亦应通过“合理”增加黄金储备及买入石油、金属等战略资源来拓宽巨额外汇储备的投资渠道。

　　而耶鲁大学金融学教授陈志武则强调，无论哪种形式，都要坚持市场化运作，并加强监督，使过程透明化。即将成立的汇投公司同样还面临诸如人才等多项挑战。国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松认为，如此巨大规模的外汇储备运作，必然会引起全球金融市场的关注，运作者必须熟悉国际资本市场和全球经济的运行规则。

　　专家还指出，外汇投资应避免“短视”。北京师范大学金融研究中心主任钟伟分析认为，外汇投资的一个天生缺陷可能就是它的收益率问题。它的设计模式很难保证在短期，如3-5年之内取得很好收益。