7月3日，人民币汇率全力上冲，首次突破了7.6元重要心理关口。7月17日，人民币汇率以7.5651创下年内第52个新高。此次冲关距离5月8日突破7.7元关口不足两个月，而今年以来，人民币汇率累计升值幅度已经将近3％。

　　目前，我国顺差短时期不会减少，而货币供给不可能增长过快，连月来M2的增速也在放缓，说明央行并不试图通过扩大货币供应量来减缓人民币升值压力，因此人民币加速升值是必然的，外界的政治因素无非是加大了升值的压力而已。

　　一、人民币汇率升值的背景

　　我国经济总量庞大，利益关系复杂，同时，我国又是一个发展中国家，资本市场不够发达，法律制度也不够完善。自从人民币汇率制度改革以来，面对着国际金融市场的风云变幻，国家之间利益的错综复杂，人民币升值似乎变得并不那么简单。

　　1.巨额外汇储备及投机基金的冲击

　　2006年我国外汇储备基本平稳增长，全年共增加了2475亿美元，当年的贸易顺差是1774.7亿美元，引进外资630多亿美元，两者相加与外汇储备增加额基本持平。进入2007年之后，外汇储备出现大幅增长，前6个月共增长2662亿美元，已经超过了2006年全年，而贸易顺差则增长1126亿美元，加上上半年我国引进外资319亿美元，远远低于上半年我国外汇储备的增加额。可以推测，我国外汇储备的增加，很大一部分来自于经各种渠道涌入的预期人民币升值的“热钱”。在2007年上半年增加的外汇中，大概有35％是无法解释的，也即有热钱在赌人民币升值。更严重的问题在于，大量的热钱赚足后逃出我国时，我国国内的经济问题将会完全暴露出来，由此可见，巨额的外汇储备及投机热钱的冲击无疑使人民币升值面临非常大的压力。

　　2.央行面临的压力越来越大

　　高额的贸易顺差和外汇储备，已经成为当前影响我国宏观经济和货币政策的主要问题，不但增加了人民币升值的压力，而且制约了货币政策的独立性和宏观调控的有效性。在我国现行结售汇制度下，央行在收购外汇的同时，被动地向市场投放了大量的基础货币，统计资料表明，截止到2006年第三季度，央行通过外汇占款方式投放的基础货币已占基础货币投放总量的116.3％，外汇占款几乎已成为基础货币投放的唯一渠道，并呈现出“货币发行美元化”的现象，同时导致市场流动性泛滥，再加上商业银行的放贷冲动，造成信贷猛增、投资膨胀、资产价格上升，经济开始出现趋热迹象。与此同时，央行正在背负起高额外汇储备所形成的成本重压。目前央行对付由外汇占款所形成的过度的货币投放的办法就是发行央行票据来进行对冲，其所面临的压力也正在逐步增大。

　　3.贸易摩擦不断加剧

　　随着全球经济一体化进程的加快，我国也出现了更多的贸易机会。但中国企业“走出去”后，又不可避免地要触动原有垄断利益集团的利益，贸易冲突也就变得“顺理成章”。2007年初，中国科学院预测研究中心发布了题为《2007年我国进出口形势分析与预测》的研究报告。报告不仅预测今年我国贸易摩擦形势依然严峻，甚至预计在今后若干年中我国仍将是贸易摩擦的高发区。报告显示，在未来一段时期内，我国出口仍将呈现出持续快速增长势头，发生在我国传统优势行业如彩电、服装、鞋帽等行业的贸易摩擦，仍将在我国与发达国家间的贸易摩擦中占据主导地位。如果不在汇率问题上有所动作，贸易摩擦还将继续升级。

　　二、人民币升值对期货市场的影响

　　1.人民币汇率升值对期货市场的总体影响

　　由于目前国际市场上的原材料基本都是以美元为计价单位的，如果人民币相对美元升值5％，从理论上就意味着中国的进口成本将下降5％。人民币升值对商品期货市场的影响首当其冲。就国内期货市场而言，大部分商品是需要大量进口的大宗原材料商品，其中，大豆、铜、天胶等品种的进口依存度较高——2005/2006年度大豆进口量占消费量的1/3左右，铜进口量占消费量的33％，天胶进口量则达到消费量的70％以上。尽管人民币升值对进出口贸易会带来较大影响，进而影响商品期货价格，尤其是对进口依存度较大的商品期货价格，不过，长期来看，商品价格还是会按照供求关系来决定趋势。

　　需要注意的是，在人民币升值的预期下，进入中国的大量资金中有一部分是活跃在期货市场中。一旦投机资金享受完人民币升值的利益之后，在撤离中国市场期间，也将大量抛售手中的人民币资产，包括期货合约，然后兑换成美元出境。投机力量的抛售将导致国内期货市场价格的大幅振荡。

　　2.人民币升值对期货品种的影响

　　不同的商品期货价格，受人民币升值的影响程度大不相同。总体而言，工业品受到的影响大，农产品受到的影响小；进口量大的品种受到的影响大，进口量小的品种受到的影响小。具体而言，铜受到的影响最大，大豆、豆粕、棉花、天胶、燃料油受影响较大，铝和玉米受影响不大，小麦受影响最小。

　　（1）人民币升值对金属期货的影响。

　　我国是一个铜进口大国，目前外盘铜以美元报价，从理论上说，人民币升值5％，国内外铜价比率应相应下降5％，从供求面上讲，这是增加了中国方面的需求，对LME铜是利多因素。但从另一方面讲，长期以往，人民币升值会对中国的经济增长产生负面影响，而经济增长的放缓将抑制国内原材料的需求。因此，综合而言，人民币的升值对全球精铜的供需面不会产生很大的影响。即从趋势上看，人民币的升值不会改变期铜价格的长期趋势。

　　沪铜与伦铜的比价关系长时间在9.8-10.4之间波动，而人民币升值主要改变的是沪铜与伦铜之间的比值。从基本面上看，伦铜价格主要是对全球供需面的反映，而沪铜除对全球供需面有所反映外，中短期内受国内供需变化的程度较大。根据以上两个定价的基础，笔者认为在两市的比值发生变化时，因对全球总供需面不会有大的影响，人民币升值对市场的冲击将集中表现在沪铜市场上。

　　上图为2000年以来沪铜与伦铜价格的实际比值，当实际进口比值高过理论比值时，进口商有利可图，相反，当实际进口比值低于理论比值时，进口商的操作将导致亏损。本年度以来，铜的实际比值迅速下降并处在较低的水平，而目前的理论比值在9.0，实际比值远远低于理论比值。在这种情况下，国内进口商的进口热情被大大抑制。

　　以下我们可以从数学的角度来推导进口比值变化率与汇率变化率的线性关系。

　　进口成本＝（LME三月期价格＋对应月份升贴水＋到岸升贴水）×汇率×（1＋增值税率）×（1＋关税税率）＋杂费

　　进口比值＝进口成本/（LME三月期价格＋对应月份升贴水）

　　将进口比值对汇率求一阶偏导，可以得到

　　?坠进口比值/?坠汇率＝（LME三月期价格＋对应月份升贴水＋到岸升贴水）×（1＋增值税率）×（1＋关税税率）/（LME三月期价格＋对应月份升贴水）≈1.2

　　也就是说，当汇率变化1%时，进口比值将变化1.2%。

　　由此可以看出，人民币进一步升值对比值的影响。现在两市实际比值比进口比值约低0.74，如果人民币再升值7%，导致进口比值下降8.4%，那么实际比值才会与进口比值基本持平。